2019-12-03
最近在行內的一件大事，就是大聯大控股（3702）收購文曄（3036）的事情。（相關新聞貼在下面）
總之，最後又上演告來告去，解釋來解釋去的劇情，和當年日月光（2311）強娶矽品的狀況十分累同。
先不管政治因素了，我很想就文曄在財務表現的狀況，看看大聯大為什麼也要學日月光霸王硬上弓？
先來看看營收表現好了。
文曄2019的第三季（3Q19）營收來到了新台幣2千4佰億，和去年同期的新台幣1千9佰億相比（3Q18）成長了27%。
喔？不錯喔，營收有二位數的成長，這代表三件事情：
（1）商品的售價變高；
（2）出貨量變多；
（3）價格變高、數量也變多了。
總之是一件好事。
所以我們來看看毛利率（毛利／營收）：
3Q19的毛利率為3.35% vs. 3Q18的4.23%。
ㄟ？營收成長27%，毛利降低到3.35%？
這代表什麼意思？
（1）殺價競爭：出貨量變多，但價格降低。
（2）銷售出去的產品組合裡面，毛利率低的產品比較多。
這樣的狀況，其實很像年底百貨公司跳樓大拍賣，將之前賣不太出去的商品折扣後賣出，可能隱含商品的組合沒有很合消費者的胃口。
另外就是客人的議價能力變強。客人議價能力變強的時候，有很大的機率是同業削價惡意競爭，所以客人選擇變多，議價能力自然就變強。
不過文曄在費用控制上面算是控制得很穩定：3Q19的營業費用率在1.7% vs. 3Q18的2.1%，不過這依然不足以彌補毛利率上面的減少。
先不考慮「稅」的問題，因為每年繳的稅有可能並不只包含當年或當季度的稅，所以有可能會影響獲利的品質分析，所以直接再來看看「稅前淨利率」（NPBT %：Net Profit Before Tax %）：
3Q19為0.99% vs. 3Q18的1.52%，少了53個百分比基點，而且低於1個百分比。
損益狀況簡單結論
整體的獲利能力與2018同期變得比較差，雖然營收增加，也許代表客戶下的訂單變多，但背後來看，也很有可能是大客戶向文曄要求降低價格。但是文曄如此低於1個百分比的獲利能力，若客戶再要求降價，或是文曄為因應市場狀況而出比較多的低毛利率商品，很容易就出現虧損。
再來「簡單」看看整體財務狀況吧。
流動性如何呢？一般會先看流動比率，而且最好是大於1x。
文曄3Q19的流動比率1.27x vs. 3Q18的1.22x。
好喔，流動比率都大於1x，流動性以比率來看算是合格。
不過流動性只看是否大於1x嗎？當然不只囉！不過今天先不討論，未來放在專區分享。
那麼槓桿呢？我們可以用「負債總額」/「淨值」來做一個「槓桿比率」的基本分析，這個比率如果越大越不好，因為代表身上的負債比自己拿出來的資金還要多。
文曄3Q19的槓桿比為3.37x vs. 3Q18的3.73x。
華倫巴菲特大大可以接受的槓桿比是小於5x，理想的話最好是小於2x。按照這個比較基準來看的話，文曄的槓桿比偏高了，不過3Q19的確比3Q18的有些許進步，因此算是還可以接受。
在銀行，我們很喜歡看一個「還款能力比率」：總借款／EBITDA。
文曄3Q19的還款能力比率為：
（1）3Q19：5.91x
（2）3Q18：4.67x
計算如下：
（1）3Q19: (TWD32,318,310總借款/5,467,057) (年化EBITDA = 5,467,057 = 4,100,293/3*4)
（2）3Q18: (TWD25,442,338總借款/5,443,407) (年化EBITDA = 5,443,407 = 4,082,555/3*4)。
在銀行借款的時候，這個還款能力比率超過或接近5x的公司，很容易成為拒絕往來對象，因為這家公司需要5倍以上的EBITDA來清償現有的負債，也就代表需要5年以上累積所賺的EBITDA才能完全還清債務。
就財學爸在銀行多年的經驗，這家公司以2019第三季的財務狀況來看，它信用評分不會太好，因為獲利能力很薄，加上槓桿用很大，如此容易一個風吹草動，公司的風險就會放大許多。
電子買賣業的產業特性，簡單講就是買貨出貨，最好自己都不要拿太多錢出來，跟銀行借低利貸款就可以買貨並賺取價差，所以負債多半都會在很高的水位。
不過像文曄這樣的電子通路商是有附加價值的，我們可以想像他是7-11，只要走進去，各式各樣我們需要的食品、用品都買的到。所以當文曄的客戶要生產比如說筆電，就可以和文曄一次叫足要生產筆電的材料，文曄也可以提供專業的解決方案來符合客戶的需求。
看完損益表與資產負債表，記得一定要配「現金流量表」喔！
希望本文對大家有幫助！
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